De hoogspanningsbeheerder Elia is sinds de start van het jaar al meer dan een derde van zijn waarde kwijt. Elia zelf is daar niet vreemd aan. Het nutsbedrijf heeft de markt geïnformeerd dat het de komende vijf jaar voor het grootste investeringsplan uit zijn geschiedenis staat, goed voor 30 miljard euro, waarvan het grootste deel in Duitsland. Alleen bleven financiële details tot nog toe uit, wat voor onzekerheid zorgt. En beleggers houden niet van onzekerheid.
Om het mega-investeringsplan van Elia financieel rond te krijgen, zijn miljarden extra kapitaal nodig en een veelvoud aan obligatieschulden. De analisten Kris Kippers van Bank Degroof Petercam en Wim Lewi van KBC Securities schatten de kapitaalbehoefte op 4 miljard euro. Dat is driekwart van de totale beurskapitalisatie van 5,4 miljard van Elia op Euronext Brussel. Lewi heeft sterke twijfels of dat in de huidige omstandigheden wel mogelijk is.
Elia gaf eerder aan dat het de 4 miljard niet in één keer wil ophalen. In het tweede kwartaal van volgend jaar wil het wel een grote kapitaalronde doen. Volgens een bankier ligt een kapitaalverhoging met 2,2 miljard euro op tafel, deels via hybride instrumenten, zoals converteerbare obligaties of eeuwigdurende leningen. Dat bedrag is een van de grootste kapitaalverhogingen die financieel Brussel heeft meegemaakt.
Door de investeringen breidt de gereguleerde activabasis (RAB) van Elia uit en daarop heeft het een gegarandeerd rendement van circa 7 procent. De hoogte ervan wordt mee beïnvloed door de langetermijnrente. Hoe meer Elia investeert, hoe meer gegarandeerde inkomsten het heeft en dus hoe meer groei. Alleen dreigt de groei per aandeel tegen te vallen als Elia nieuwe aandelen tegen een lage koers moet uitgeven. In het verleden noteerde het met een premie van 50 procent bovenop zijn gegarandeerde rendementswaarde en kon het goedkoop nieuwe aandelen uitgeven. Die premie is het kwijt, waardoor kapitaalverhogingen duurder zijn.
In 2022 gaf Elia nog nieuwe aandelen uit tegen 128 euro per aandeel. Donderdag noteerde Elia rond de 72,5 euro, de laagste koers sinds de grote crash van half maart 2020, toen de pandemie toesloeg.
Waardeverlies
“Elia zondigt tegen de beursregels. Het toetert over een forse kapitaalverhoging, maar zegt niet hoe en wat. Dat leidt tot onzekerheid en weegt op de beurskoers. Partijen die aandelen willen kopen, weten dat ze die straks bij de kapitaaloperatie met een bijkomende korting kunnen kopen en blijven nu afzijdig. Aandelenwaarde lijkt niet van groot belang bij Elia”, zegt een doorgewinterd aandelenexpert.
“Ook de belastingbetaler lijdt onder dat waardeverlies”, zegt de expert. Het semioverheidsaandeel Elia behoort samen met andere genoteerde overheidsaandelen zoals Bpost en Proximus tot de aandelen die dit jaar het meest waarde verloren, terwijl de Bel20, de index van 20 grootste aandelen, met 12 procent steeg.”
Beleggers zitten met nog meer vragen: welke van die investeringsprojecten zullen daadwerkelijk uitgevoerd worden? Twee derde van de investeringen gebeurt in Duitsland. Wat wordt de impact van de Duitse verkiezingen in februari? Wat legt de Duitse overheid straks op? “Elia moet zwaar investeren zonder dat het autonoom kan beslissen”, zegt een beursspecialist. “En de Belgische gemeenten en beleggers moeten de Duitse modernisering financieren. Blijft dat haalbaar?”
Er is ook bezorgdheid over mogelijke kostenoverschrijdingen. Laat de regulator toe dat die kostenexcessen doorgerekend worden in de stroomtarieven? Ja, als Elia kan aantonen dat het zijn huiswerk goed deed. Maar de noodkreten uit de Belgische en Duitse industrie, die een kostenhandicap hebben tegenover de rest van de wereld, zetten druk op die doorrekenlogica. Elia zelf wijst erop dat het in het verleden bewezen heeft zijn investeringen op een kundige manier te kunnen uitvoeren.
Dat argument verbleekt door het energie-eiland, een project van 2 miljard dat richting 7 miljard dreigt te gaan. Het legt de problematiek van mogelijke kostenoverschrijdingen in alle scherpte bloot. De uitspraak van Bernard Gustin, die in januari CEO wordt, dat de overheid voor een oplossing moet zorgen, legde wellicht bijkomende druk op het aandeel. Sinds de aankondiging dat Gustin CEO werd, gleed het aandeel verder af. Beleggers vragen zich duidelijk af of het duo Gustin en de nieuwe interimvoorzitter Geert Versnick (Open VLD) de juiste profielen hebben.
Menselijk probleem
Dat roept ook de vraag op naar de governance bij Elia. Het bedrijf heeft een gepolitiseerde raad van bestuur, met vertegenwoordigers van diverse politieke partijen. Bij de onafhankelijke bestuurders weegt dan weer niet iedereen even zwaar. “Er is vandaag in de raad van bestuur van Elia minder kennis dan bij de beursgang”, zegt een expert.
Interimvoorzitter Versnick werd recent door de beurswaakhond beboet, omdat hij insider transacties in het aandeel Elia niet meldde. Versnick kwam in 2017 onder vuur wegens het cumuleren van vele postjes en zitpenningen.
“Elia heeft goede ingenieurs in huis, maar de governance zit niet goed. Er is aan de top een menselijk probleem.”
Institutionele beleggers zijn ook huiverachtig tegenover de complexe, wat incestueuze bovenstructuur bij Elia. De gemeenten bezitten via Publi-T 45 procent van Elia en zijn de belangrijkste aandeelhouder. Ze hebben geen zin om in hun begrotingen geld vrij te maken voor de nakende kapitaalverhoging. Hun plan is om het gasbedrijf Fluxys, dat eveneens van de gemeenten is, de helft van de inspanning te laten doen.
De indirecte instap van Fluxys maakt het verhaal Elia lastiger uit te leggen aan Angelsaksische pensioenfondsen en andere beleggers. Die houden van transparante structuren en transparante agenda’s.
Kleine aandeelhouder
Door de sterk gedaalde beurskoers wordt de manier waarop de kapitaalverhoging zal verlopen, erg belangrijk. Alleen door iedereen de kans te geven in te tekenen op nieuwe goedkopere aandelen, kunnen beleggers erover waken dat hun zeggenschap en economische belang in Elia op peil blijft. Dat kan door het voorkeurrecht van de beleggers te respecteren. Maar komt er wel een klassiek voorkeurrecht?
Elia lijkt meer te voelen voor een tussenformule, waarbij de grote gevestigde aandeelhouders, zoals de gemeentelijke achterban, een prioritaire inschrijving krijgen, maar kleine aandeelhouders niet. Sterker nog: Elia zou daarnaast zelfs een stuk kapitaalverhoging kunnen doorvoeren via een versnelde intekenprocedure. Die tranche zou zich dan in principe richten naar nieuwe aandeelhouders. Als Elia het belang van Fernand Huts, de topman bij Katoen Natie die 9,3 procent in Elia opbouwde, omlaag wil krijgen, is dat dé techniek. In de raad van bestuur belooft de kwestie van het al dan niet gelijk behandelen van de aandeelhouders nog een interessant debat te worden.
Sommigen kunnen in de verleiding komen om in de eerste plaats de gemeenten (Publi T en Fluxys) goed te bedienen.
Een financieel expert suggereert alvast sommige investeringen (en kapitaalverhogingen) wat uit te stellen en ondertussen geld op te halen via hybride instrumenten. Dat zou de kwestie ontmijnen. Maar dat laatste heeft ook zijn beperkingen.
